摘要：
2024年6月5日，华熙生物（688363.SH）面向投资者召开业绩说明会，对于在2024年一季度业绩刚有起色的华熙生物来说，这可能是一个增加投资者信心的重要机会。截至6月1... 
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2024年6月5日，华熙生物（688363.SH）面向投资者召开业绩说明会，对于在2024年一季度业绩刚有起色的华熙生物来说，这可能是一个增加投资者信心的重要机会。
截至6月12日收盘，华熙生物市值281.2亿元，较巅峰时期的1400多亿元，跌去八成多。这家曾经冲进科创板市值前十的“医美茅”，在过去几年间，最大的业务收入板块已经从“玻尿酸”原料转变到功能性护肤品。
业内也一直在关注其依靠营销投入拉动业绩快速增长的模式能持续多久。自2019年华熙生物上市后，2023年财报首次出现营收、净利润双降。其中，营业收入60.76亿元，同比下降4.45%；归母净利润为5.93亿元，同比下降38.97%。
“原来的增长模式我认为存在一些问题，如果我们不去主动调整、变革，可能得到的收入数据还会沿着行业的增长惯性向前发展一段时间，问题不会在2023 年显露得那么的突出。”华熙生物董事长兼总经理赵燕公开说。
华熙生物原本是原料产品、医疗终端产品、功能性护肤品和功能性食品收入的 “四轮驱动”模式，在2023年，护肤品和食品“两轮”差强人意。
只是突然遇到业绩红灯，接下来该怎么走？外界更关心的是，华熙还能不能回到高速增长期？
一位深度跟踪过华熙生物的医药分析师认为，“可能还需要一些时间。”
至少在2024年，华熙生物将在继续加大降本增效力度中度过。爆款难求
2024年开年，华熙生物的调整策略初见成效，一季报显示，营收同比增长4.24%，扣非净利润同比增长53.3%。
华熙生物在报告中指出，一季度利润增长主要系公司逐步优化品牌资源配置和营销渠道结构，销售费用同比减少所致。和去年同期相比，华熙生物2024年一季度扣非净利润增加了0.8亿元，同时销售费用减少了1.15亿元。
华熙的策略并不让人意外。自华熙生物布局功能性护肤品后，销售费用高企，2018年-2022年的销售费用由2.84亿元增至30.49亿元，占同期营收比重从22%增至48%。券商在研报中多次警示销售费率上行超预期等风险。
刚进入C端的华熙生物，确实需要靠营销打造品牌知名度。2018华熙生物旗下品牌润百颜与故宫博物院联合推出的“故宫口红”，成为当年的现象级网红产品。
短短几年间，从零做起的功能性护肤品一跃成为华熙生物的增收主力，2020年占比营收已过半，2022年达到最高点，占比营收72%，拉动公司总营收五年复合增长率到 49.79%。
华熙生物的市值随之攀升，从2019年刚上市的不到500亿元，到2021年的巅峰1400多亿元。
问题是，挣钱没有花钱快愈发突出。华熙生物的净利率从2019年的31%连年下滑至2023年的9.8%。
同样是IP合作，2020年润百颜又尝试与《哆啦A梦》联名推出限定系列，然而，没能再复制“故宫口红”的传播效果。
最理想的效果是，前期砸钱能形成品牌“护城河”，可以逐步减少对营销投入的依赖。
残酷的现实是，这条新开拓的护城河还不牢靠。2023年华熙生物功能性护肤品的收入骤减至37.57亿元，同比下降18.45%，瞬时转为 “拖后腿”业务。
华熙生物在公告中解释，2023年业绩下滑主要是由于过去业务增长过快，导致内部组织管理滞后于业务的发展速度，组织管理有待提高，运营效率有待提升。
直到2024年一季度，华熙生物基本完成业务人员和架构梳理后，功能性护肤品板块还没“回血”，一季度只是降幅收窄。
更大的挑战在于，2024年的行业压力加大。多位医美行业人士表示，今年医美整体的消费需求在下降，流量成本更高、流量投入的红利更小了。
此时，要在减少营销投入的基础上巩固“护城河”可不容易。
不能再单靠玻尿酸
与华熙生物并称“玻尿酸三巨头”的爱美客和昊海生科，在2023年则营收、利润双增长,都是受益于“老本行”玻尿酸。
爱美客在玻尿酸凝胶类注射产品拉动下，毛利率由2022年的94.85%，提升至95.09%。昊海生科也将整体营收增长，归功于医疗美容与创面护理产品中玻尿酸产品收入高速增长。
这不免让人想问，转投护肤品的华熙生物有后悔吗？
华熙生物依旧是世界最大的玻尿酸生产及销售企业，如果只看原料药和医疗终端两个板块，华熙生物在2023年表现其实不错，各自同比增长15.22%、58.95%。尤其是医疗终端业务下的皮肤类医疗产品中，含有微交联透明质酸钠的润致娃娃针，收入同比增长超过200%；润致填充剂收入同比增长超过250%。
这是华熙生物用近20年打下的基础。从2000年-2012年间专注发展原料业务，扎稳根基；到2012年-2019年开始拓展医疗终端业务，国内首创生产交联透明质酸真皮填充剂。
到2024一季度，华熙生物业绩“反转”还是靠老本行。中信建投证券报告指出，其一季度的利润高增与医美收入翻倍以上增长有关，且医美增长并非推出新品，是对老产品重新规划，按照家族化组合销售从而提升客单，体现运营能力。
可即便如此，华熙生物也不能再继续依赖“玻尿酸”这条老护城河了。
在开发护肤品业务前，华熙生物的原料业务已经长期承压。一方面，玻尿酸销售单价开始下滑，华熙生物此前招股书披露， 2017年至2019年，注射级玻尿酸原料产品的销售单价从122.62元/克下滑至111.69元/克，年均降幅在5%左右；另一方面，原料产品的毛利率也出现下降。
在医美终端，“玻尿酸的时代已经过去了，现在的风口在光电设备和再生。玻尿酸如今落寞，就如同玻尿酸兴起时，迅速冲击了整形外科的手术量。”说这话的是一位玻尿酸医美产品代理商，他在2022年已经转去销售医美光电设备。
虽然玻尿酸市场规模仍在增长，但技术门槛低，竞争者众，只剩“内卷”。方正证券研报指出，玻尿酸产品供给端红利期已经结束，供过于求，产能过剩。
几家巨头都早早开始寻找新的“护城河”——重组胶原蛋白、肉毒素、再生、光电，各有尝试。
爱美客不仅布局了肉毒素，还向制药深入加码了最火的减肥药。昊海生科新增的光电医美设备业务，“收入表现挺好。”一位2023年到昊海生科调研的投资人说。
对华熙生物，功能性护肤品只是见效最快的转型尝试，近几年，几乎市场上所有热点技术类别，华熙生物无论是在自研还是在投资收购方面都有布局。早在2015年，华熙生物就与韩国企业Medytox合作，意在引进肉毒素产品。只是最终，产品迟迟未上市，华熙生物一纸诉状宣告了耗时7年的肉毒素项目落空。
一些新管线陆续有产品上市。2023年8月，华熙生物推出重组Ⅲ型人源胶原蛋白原料产品；三类械透明质酸钠复合溶液处于注册补正阶段，预计2024 年下半年取得注册证；三类械水光产品进入注册申报阶段，有望成为首批合规上市的水光适应症产品。
只是，这些刚刚露头的产品能否撑起大旗还不好说。
下一个护城河在哪？
无论玻尿酸还是护肤品，都不是华熙生物最想要的标签，这家定位生物科技的公司，最想要的技术入口是合成生物。
合成生物是一个比玻尿酸大的多的故事。麦肯锡数据显示，预计到2025年，合成生物学与生物制造的经济价值将达到1000亿美元，未来全球60%的物质生产可通过生物制造方式实现。
只是对于当下的华熙生物来说，“要看到布局合成生物的发展效果，还需要一些时间。”上述医药行业分析师说。
华熙生物董事长兼总经理赵燕曾多次在公开场合称，“合成生物是通向未来科技最基础的学科，在全球竞争维度中，它甚至超过芯片。”
在合成生物领域，华熙生物已有一定的基础，从研发微生物发酵、实现透明质酸的量产，工作的底层技术支撑就是合成生物。到2024年，华熙生物已经进行原料及合成生物研发项目132项。
作为重中之重的战略，华熙生物仍然延续全链条布局的风格，要打造集“研发创新、中试及产业转化、市场转化”三力合一的“合成生物全产业链公司”。
有数据显示，中国现有27.1万家合成生物相关企业，国内仅从事化妆品原料开发的合成生物学企业就超过40家，华熙生物能否在这条赛道上再找到自己的护城河？
对技术型企业，研发投入是关键衡量指标。华熙生物的研发投入已经连年增加，2023年的研发费用4.46亿元，同比增长15%。但只占营收收入的7.35%，低于爱美客的8.72%和昊海生科的8.29%，也不到科创板研发投入占比营收12.2%的中位数。
华熙生物的核心技术人员近期多有变动。2024年4月1日，华熙生物公告，原核心技术人员马守伟因个人原因辞去公司职务。未满一个月，核心技术人员王勇志辞职。此外，公司副总经理刘爱华、原核心技术人员栾贻宏，根据公司内部工作安排不再直接负责研发相关工作，也就不再认定为核心技术人员。
“华熙生物的产品可能给业界的印象还是偏低端一些。”一位一级市场投资人表示。
